每当有客户问我对于目前美国银行体系的准备金水平是否感到担忧时，我会感到十分吃惊，因为只有当市场开始担忧可能要重演回购市场“崩溃”时，才会去搜索银行体系的储备金水平。
但这种担心是错误的，准确地说，资金市场中潜藏的风险与QT导致的储备耗尽无关（就像无聊地盯着油漆变干），而与地缘政治冲突导致的储备耗尽有关（俄罗斯对于价格上限的反应——减产）。
-的QT与今天QT的本质区别体现于：上一次QT时，o/nRRP隔夜逆回购市场的余额几乎为零，美国的金融系统没有一分钱的超额储备，仅有银行系统拥有刚好满足LCLoR的准备金。所以当时资金市场出现了严重的钱荒，逆回购利率飙升...直至耗尽所有储备。
当储备耗尽，隔夜逆回购利率飙升，音乐停止（MusicstopBallover），直到美联储紧急政策转向重新开启印钞机，并启用了新的回购工具，常备回购便利SRF（有点类似国内的SLF，一个政策利率走廊的上限，当市场利率高于SRF利率的时候，金融机构就可以选择向美联储兑换流动性）。
我认为今天的QT再度“历史重演”的可能性已经低，我们现在无需担忧银行的LCLoR，主要原因有三个：
首先，市场回购融资的需求比较弱，与-期间形成鲜明对比，当时的需求每天都在创新高（一致性预期，拥挤的市场）。同样地，外汇掉期市场对美元资金的需求也很弱，因为境外美债投资者正在缩减头寸，经济的不确定性和更高的名义利率亦在推动去杠杆的浪潮。
其次，纽约联储的o/nRRP隔夜逆回购工具的余额代表着金融系统完全不缺流动性。今天，这个余额超过了2万亿美元，这2万亿美元是美国大型银行每天结束时存放进去的，外国银行和交易商亦无须为其负债、持仓或做市的流动性敞口感到顾虑。简单来说，这2万亿美元就是“床垫下面的现金”。
第三，即使出于某些原因，LCLoR突然失效了，市场仍备有两个流动性池可供使用：床垫底下的2万亿美元（o/nRRP隔夜逆回购工具）或者SRF常备回购便利工具。融资市场存在的功能是搬运过剩的现金；而今天，2万亿美元正躺在那里等待着被融资市场运走…
…所以，无需担忧的重演，需要强调的是：
今天的LCLoR只是个转移注意力的话题。LCLoR在上一次（）扮演了重要角色是因为我们的RRP隔夜逆回购工具中没有超额储备，也没有SRF常备回购便利工具，当JPMorgan耗尽了超额准备金（超额准备金LCLoR），银行间市场将被冻结，因为其他银行也没有多余的超额准备金可以进行借贷。而今天，如果同样的情形再度出现：银行没有多余的超额准备金可以进行借贷，他们却多了两种选择，（o/nRRP贷款和SRF），因此系统得到了很好的支持：既来自底层（搬运市场的过剩现金），也来自顶层（召唤联储的印钞机）——所以不要从QT的角度担心LCLoR，这无异于刻舟求剑。
如果对于此段内容感兴趣的朋友，建议延伸阅读：邵宇,陈达飞.().不一样的美联储：从短缺准备金框架到充足准备金框架（3万字）
但从一个视角…
…地缘政治视角来看
岁末年终的转折有其通常的节奏。（市场一致性的）优化资产负债表的操作会扰动市场，如果市场没有做好准备，将出现要么储备变得稀缺，要么抵押品变得稀缺。随着时间的推移，市场也产生了“肌肉记忆”，以应对年终的变化，如果没有新的瓶颈（G-SIB全球系统性重要性银行，SA-CCR交易对手信用风险暴露计量的标准法，SCB巴哈马证券交易委员会)，或是错误的市场波动，年终转折就不会有什么异常。但在最近的过去，权益市场的波动成为了年终资金市场的摆动因子（SwingFactor）。其作用路径为：股票市场的大幅上涨会耗尽银行的流动性，迫使银行融资，下跌时则相反。在过去，股票市场无是下跌还是反弹都是影响年终资金市场变化的摆动因子。
今天，市场情绪（预期）的影响会更为直接，大宗商品市场的运行可能会使今年的情况更加复杂…
在大宗商品中，我们更有理由担心石油和黄金。与其（刻舟求剑地）担心LCLoR，我们更应该担心（迫在眉睫的）“LCLoSPR”（最低舒适的战略石油储备）…
石油市场非常紧张。市场对石油的需求超过了油田的供应，如果不是供应端：持续从SPR和OECD库存中释放石油储备，以及需求侧：东方大国的Covid封锁，今年油价很可能会大幅上涨。
大型银行HQLA（优质流动性资产）组合投资中的超额准备金（超额准备金LCLoR）就像大型石油生产商的超额产能。正如JPMorgan在年耗尽了超额准备金那样，沙特阿拉伯如今的闲置产能非常低。
而SPR（战略石油储备）类似于o/nRRP隔夜逆回购工具。当油位较低时，可对其进行收储，但SPR毕竟是有限的，最近的抛储已令其库存水平触及年以来的低位。万桶其实并不多，如果我们每天释放万桶，它能够帮助我们维持价格1整年，如果是万桶，则够用半年，如果是万桶，可能仅够用4个月。
考虑到近期OPEC+决定减产万桶/天，并且根据一些估算——俄罗斯原油从欧洲转向亚洲的新海运路径迄今已导致50万桶/天的供应损失，一旦俄罗斯原油价格上限生效，供应损失可能将增至万桶/天。
既然SPR的抛储已经宣告结束，同时OPEC+的减产、新航线的损失和价格上限的影响（更不用说东方大国即将Re-Opening带来的需求增量）。
那么问题来了，美国现在使用该继续抛储更多？还是要开始重新收储？
抛储更多的选项有其局限性，正如前述测算所示，每天抛储万桶，仅能持续约4个月。但是鉴于沙特阿拉伯和阿联酋缺乏“可用的”闲置产能，美国页岩油产量下降，OPEC+整体减产，俄罗斯石油新航线损失及中国需求的进一步上升，未来SPR可能必须要加量才能产生影响。因此，最坏的情况是，SPR明年春天（4月）就耗尽储备，原油市场将重现回购市场：o/nRRP隔夜逆回购市场的余额几乎为零，但不同的是，美联储可以轻松的印钱，“但不能印油，也无法印小麦”（引用自Zoltan3月的报告：03-你可以印钱，但印不了粮油和VLCC）。也许你可以压裂新的油井，但这需要时间，油价将会飙升，直至有新的供应释放出来。
而重新收储的选项则会产生不同的影响，拜登指出他计划在油价降至75美元时开启SPR收储，但这计划很难与OPEC+接近美元/桶的油价目标达成一致。是的，我们正在走向衰退，但与8年或者80年代Volcker时期不同的是，油价并没有崩盘，因为产能没有增长（页岩油很神奇，但其产量并没有增加，页岩油就像一轮高糖效应Sugarhigh，我们正从兴奋脉冲的高点回落，产量边际放缓）。既然75美元很难达到，美国又将如何实现SPR的重新收储？俄罗斯原油的价格是否会成为战略的一部分？请考虑以下方面...
首先，俄罗斯原油实际销售价格相较于Brent价格已经深度贴水30美元，众所周知其最大的买家是东方大国和老印，这两个国家的国有和私人油轮船队运营均能得到其国家的保障。就印度而言，众所周知印度炼厂正在进料加工复出口：购进俄油加工成柴油再用于出口，以60美元/桶的价格购买俄油，再以美元/桶的价格出售柴油，多么令人愉悦的裂解价差。石油市场几乎相当于一个能躺赚bp利差的交叉货币对隔夜掉期利率OIS，东方大国和老印因此成为了“备兑”商品交易商（取代了嘉能可或托克），前者经营石油，后者经营液化气，上下游形成闭环。
第二，对大多数国家来说，购买俄罗斯石油的制裁风险无疑发生了很大变化：财政部长珍妮特·耶伦（JanetYellen）上个月表示，“只要印度避开受七国集团（G7）对俄罗斯石油限价协议约束的西方保险、金融和海事服务，美方就乐见印度继续尽可能多地购买俄罗斯石油，包括以高于G7限价机制的价格采购。”这一调整可能是补充SPR的一个后门机制，考虑到印度为俄罗斯石油支付的布伦特原油30美元折扣，这将低于拜登总统75美元的目标。在一则相关的新闻中——《Indianrefinersbe